文章来源：眼未来

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2026年8月28日，北京鹰瞳科技发展股份有限公司（02251.HK）发布截至2026年6月30日止六个月中期业绩。报告期内实现收入6729.1万元人民币，同比下降19.6%；录得亏损4885.6万元，而2025年同期为溢利44.3万元，盈转亏幅度显著；毛利率由76.6%降至73.3%。基本及摊薄每股亏损0.48元。

公司表示，亏损主要因更加严格的代理商选择政策实施及信用期政策收紧导致收入下降，研发及临床试验投入增加，以及PBM-AI近视防控业务尚处扩张培育期，投入与收入贡献存在时间差。

自研“万语”医疗大模型的降本增效效应部分对冲了上述压力——研发开支同比下降6.3%，行政开支同比下降27.4%。

# 近视防控AI业务线

近视防控AI（PBM-AI） 是本次唯一实现正增长的业务线。

报告期内收入2794万元，同比增长24.0%。活跃服务网点从2025年同期的约1700个增至5424个，同比增长207%；服务青少年2.7万名，同比增441.9%；产品使用次数455.1万次，同比增61.8%。

但分析量价关系会发现一个矛盾——网点增速和用户增速远超收入增速，单位产出在急剧摊薄。粗略估算，单网点半年收入贡献从 2025 年同期的约 1.33 万元降至 0.52 万元，单用户收入贡献从约 4522 元降至 1035 元。

这种量价背离有三种可能：

新网点尚处于培育爬坡期，渗透率和转化率远未释放；

市场竞争加剧导致定价承压；

公司以低价或免费策略快速抢占入口。

无论哪种解释，都指向同一个结论——PBM-AI目前还是流量铺量逻辑，尚未切换到疗效付费逻辑。

下半年两个节点决定这个逻辑能否升级：8月新获批的二类器械证（6-15岁近视辅助治疗）能否将现有网点转化为付费闭环，以及四项多中心RCT临床数据的阶段性公布能否为疗效提供循证背书。

如果疗效数据扎实，PBM-AI的估值逻辑将从“用户规模故事”升级为“医疗级产品故事”，后者在资本市场的溢价空间完全不同。

# 视网膜检测AI业务线

视网膜检测AI（Retina-AI） 仍是收入主力，报告期内实现收入3689.8万元，但同比下降35.6%。

收入下滑系公司主动调整所致——更严格的代理商准入与考核标准、收紧信用期政策，叠加以订阅制AR R替代传统一次性项目制收费模式的转型。

但基础运营数据保持韧性：活跃服务网点8523个，同比增长18.7%；完成检测约318万人次，累计超3700万人次；识别重大阳性案例19607例，累计152647例。

这本质上是对核心现金牛业务的主动再定位——过去依赖渠道铺量换取收入规模的粗放模式已难以为继。

2024年的数据已经揭示了更深层的结构性压力：在活跃网点增长39%的情况下，收入反而下降23.3%，单次检测收费从22.60元降至15.89元。核心原因在于眼底筛查正在被互联网平台基础设施化——阿里健康、京东健康等将AI筛查作为健康管理入口的免费工具，通过药品销售、会员服务等后端闭环变现，独立AI筛查商的议价空间被系统性压缩。

公司当前提高门槛、转向订阅制的策略是在保护品牌溢价和现金流质量，但风险在于硅基仿生、致远慧图等同赛道对手持续抢占渠道资源的情况下，收缩可能导致市场份额进一步流失。

# 抗压能力检测AI业务线

抗压能力监测AI（Neuro-AI） 报告期内实现商业化起步，收入36万元。该产品于2026年3月获批二类医疗器械注册证，已在南昌为150万中小学生及教师开展抗压能力普查。

产品搭载万语大模型，通过90秒非接触式生理信号捕捉输出抗压能力、心理压力、自主神经活性等五项客观指标，将心理评估从传统量表的“主观填答”升级为“系统主动感知”。2025年启动的“百校双护行动”以公益形式向100所学校提供服务，本质上是典型的先铺量再变现路径：用规模换数据、用场景换粘性，二类器械证与百万级真实筛查数据构成了阶段性壁垒。

一旦南昌模式在更多区域得到验证，其从“普查工具”向“持续监测与干预平台”的跃迁空间是存在的，这也是该业务长期想象力的核心来源。

但挑战同样明确：AI心理健康赛道参与者快速增加，各地均有区域性产品布局，先发优势窗口有限；公益与G端项目的付费转化周期较长，从免费筛查到稳定SaaS订阅或检测服务收入之间还有距离。

下半年的关键观测点在于：南昌之外是否有新的区域合作落地，以及公益流量能否在2026年形成可持续的付费转化路径，这直接决定Neuro-AI是停留在概念验证阶段，还是真正成为第三条增长曲线。

# 万语大模型的角色跃迁

万语大模型是理解鹰瞳当前所有战略动作的核心线索。

2026年上半年全业务Token使用量达4026亿，其中PBM-AI消耗341亿，Retina-AI消耗159亿，支撑日常AI推理的同时为模型训练沉淀真实世界数据。

大模型的效应已经在财务端显性化，但更重要的是它在重构公司的成本结构弹性——随着业务规模扩张，成本不再线性增长，边际成本递减的曲线正在形成。

这种弹性赋予了公司一个关键的竞争能力：在PBM-AI扩张的同时，不必同步扩张中后台人员和管理费用；在多条业务线并行推进的同时，研发总投入反而可以压缩。如果这一趋势持续，鹰瞳有望摆脱传统医疗AI公司“规模越大亏得越多”的困局，形成正向的单位经济模型。

# 从收缩性盈利到扩张性亏损

2025年上半年的44.3万元盈利，本质上是“收缩出来的利润”，而非商业模式自洽的验证。

当时盈利依赖三项不可持续因素：三项费用同比压降近40%的极端节流、132万元金融资产减值拨回的非经常性损益、以及1924万元利息收入对账面现金的消耗。

到2026年中期，这三项支撑因素均已消退或不可复制，而公司主动选择进入战略扩张周期——PBM-AI网点从1700个扩张至5424个，研发与临床试验投入加码，多中心RCT研究推进，这些都构成了4885.6万元亏损的真实内容。

毛利率从76.6%微降至73.3%，但远高于2024年全年55.4%的水平，说明万语大模型带来的效率提升仍有留存，并非全面恶化。

行政开支同比大降27.4%是一个值得深入分析的信号。在公司规模扩张、网点数量翻了两倍多的背景下，中后台费用不增反降，这验证了大模型对管理效率的替代效应——减少第三方服务依赖、自动化流程替代人工。

研发开支同比下降6.3%：PBM业务线工作量增加、多中心临床推进、新器械注册获批，但研发总投入却在缩减，意味着单位研发产出效率在大幅提升，AI辅助研发正在显性化。

# 眼未来观察

当前的竞争核心已从“技术合规壁垒”转向“渠道效率壁垒”和“数据飞轮效应”。PBM-AI的扩张是公司对新竞争逻辑的回应——用规模换入口，用AI降成本，用疗效数据筑新墙。但这条路径能否走通，需要在下半年看到至少两个信号：PBM-AI单用户ARPU与获客成本开始收敛，Retina-AI订阅制转型带来的收入企稳。如果这两个信号迟迟不出现，当前的“战略性亏损”叙事将面临重新定价的风险。

截至2026年6月30日，公司资产净值11.61亿元，流动资产7.86亿元，现金储备尚算充裕，但亏损持续扩大的容忍度有明确边界。

下半年的四个关键观察节点依次是：

新一代PBM设备8月获证后的商业化放量节奏；

四项多中心RCT数据公布的临床效果；

Retina-AI订阅制转型的收入企稳信号；

Neuro-AI在学校场景的规模化落地进展。

前两项决定增量业务的估值天花板，第三项决定现金牛的安全边际，第四项决定长期想象空间。

眼科解决方案案例

视力保健整体解决方案 ▌爱尔康Alcon

白内障与近视防控整体解决方案 ▌昊海生科

屈光矫正整体解决方案 ▌维视艾康特

眼科手术整体解决方案 ▌犀燃医疗 微创视神